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森马服饰(002563):原主业经营逐步恢复 收购业务不确定性提升

发布时间:2020-04-09    研究机构:中国国际金融

公司近况

近期我们举办了森马服饰(002563)电话会,会议期间管理层与投资者进行了深入交流,要点如下:

评论

1. 2019 年原主业发展稳健,收购业务亏损加大拖累业绩。1)收入端,2019 年公司原主业收入增长约10%,其中森马成人装同比持平(线上双位数增长、线下单位数下滑),巴拉巴拉增长20%(线上增长约30%、线下增长约10%),Sofiza SAS 公司(公司2018 年10 月完成收购的法国童装品牌)收入近30 亿元。2)利润端,我们预计Sofiza SAS 公司亏损约3 亿元,亏损加大主要系关店及解约部分子品牌;剔除Sofiza SAS 公司亏损后原主业利润约18.5 亿元,利润率同比持平。

2. 原主业线下恢复8 成以上,Sofiza SAS 公司受欧洲疫情影响较大。受新冠疫情影响,1)原主业2 月份线下收入同比下滑80-90%,3 月份下滑约40%,截至目前线下销售已恢复8 成以上;线上销售2 月负增长、3 月底至今实现同比正增长,管理层预计1Q20 线上收入同比持平。2)Sofiza SAS 公司欧洲销售占比较高,因疫情影响而关店,我们预计收入、利润均会出现较大幅度下滑。

3. 我们预计1H20 公司库存压力较大,主要系:1)2019 年暖冬影响冬装售罄率,冬装退货压力上升;2)春节前公司约30%的春装暂未发货,春节后受疫情影响无法发货;3)公司提高退货比例10ppt 以支持经销商,退货商品将加大存货压力。面对疫情影响,公司一方面积极推广“实体门店+线上云店”的模式,通过APP、微信朋友圈、直播等新零售方式促进全员销售;另一方面严控费用,调整投资计划,加强现金管理以应对危机。同时,公司也将持续关注Sofiza SAS 公司表现,避免其长期拖累公司利润。

估值建议

森马作为国内休闲装和童装龙头之一,具备出色的经营管理能力和丰富的危机应变能力。中长期来看,我们认为疫情将促进行业内中小品牌的出清,龙头公司有望受益于行业集中度提升。维持2019/20/21 年盈利预测,当前股价分别对应12.8/12.7/10.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级和9.25 元目标价,对应2019/20/21 年16.1/16.0/13.3 倍市盈率,较当前股价有26%的上涨空间。

风险

存货高企风险;收购公司整合不及预期风险。

申请时请注明股票名称