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森马服饰(002563)2020Q1点评:疫情导致短期收入下滑 KIDILIZ亏损加大拖累业绩

发布时间:2020-04-29    研究机构:中泰证券

投资要点

公司发布2020 年一季报,期内实现营收27.38 亿元(-33.51%),归属净利润1748.25万元(-95%),扣非后归属净利润-2591.31 万元,后两者的差距在于,20Q1 政府补助较19Q1 增加约3760 万元。具体看,其中Kidiliz 和原主业收入均下降约33%,其中原主业表现好于Kidiliz。利润方面,预计Kidiliz 亏损扩大至近1 亿元,原主业利润下降近70%。

疫情导致各业务下滑,线上优于线下,童装优于休闲。剔除Kidiliz 业务,原主业收入下降约33%,具体看:1)受疫情期间物流影响,期内线上业务低个位数下滑,收入占比近40%,其中线上童装业务的表现好于休闲装;2)同期,线下业务因门店关闭、客流不足,整体受疫情影响较大。但2 月底开始,公司通过云店、小程序及直播等新零售模式实现全员销售,在一定程度上弥补了部分线下关店的损失(如2/28-3/2 日,森马巴拉销售额超2500 万)。报告期内,线下整体收入下滑约40%+,其中童装业务下滑30%-40%,休闲装业务下滑50%-60%。

毛利率微降,收入规模下降导致费用率提升。报告期内,虽有部分过季产品通过低折扣方式为新渠道引流,但预计应季产品折扣控制良好,整体毛利率略降0.57PCTs 至41.11%。同时,因收入规模下降,各项费用率均有所提升,期内销售费用率/管理费用率分别提升3.7/1.32PCTs 至27.27%/7.22%。此外,资产减值损失同比增加约2300 万,而政府补助同比增加3760 万,因此整体净利率同比下降7.8PCTs 至0.56%。

配发节奏调整,存货环比有所下降。2020Q1 公司存货规模40.18 亿元(其中Kidiliz约7-8 亿元),规模同比环比均有所下降,分别减少0.58/0.91 亿元。这主要得益于公司主动调整发货节奏下,提高供应链效率,预计疫情期间19 冬退货情况良好,同时虽春夏装提货率有所下降,但生产端也有所减少。此外,受疫情影响,应收账款周转天数同增21.58 天,销售收入下降使得经营性净现金流为-2.42 亿元。

盈利预测及投资建议:童装业务赛道好,为公司营收主要驱动力,且在渠道/品牌/供应链优势支撑下,巴拉巴拉龙头优势明显,有望强者愈强。休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、营销方式多元化(线上线下流量结合、云店、直播等)的推动下,长期看有望保持平稳增长。考虑到Kidiliz 调整仍需时间,且海外疫情加剧拖累整合进度;同时国内业务受疫情影响造成短期需求承压及存货的增加,因此预计2020/21/22 年净利润分别为12.00/14.50/17.76 亿元,对应EPS 分别为0.44/0.54/0.66元,对应估值分别为16/13/11 倍,维持“增持”评级。

风险提示:疫情反复风险,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。Kidiliz 亏损超预期。

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