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森马服饰(002563)公司半年报:童装恢复8成以上 2020H2将聚焦主业发展

时间:20-08-29 00:00    来源:海通证券

公司2020H1 收入/归母净利润同比降30.2%/97%。公司2020H1 收入57.3 亿元,同比降30.2%,剔除Kidiliz 影响,收入同比降27%,归母净利润0.2 亿元,同比降97.0%,剔除Kidiliz 影响,归母净利润同比降约54%。毛利率43.3%,同比降1.6pct,净利率0.1%,同比降8.6pct。2020Q2 收入30.0 亿元,同比降27.0%,归母净利润0.4 千万元,同比降98.9%,毛利率45.2%,同比降2.8pct,净利率-0.3%,同比降9.3pct。

主业童装收入恢复8 成以上。分业务看,童装收入38.4 亿元,同比降26.3%,剔除Kidiliz,则实现收入30.3 亿元,同比降18.8%,成人服饰收入18.2 亿元,同比降38%。渠道数量看,童装2020H1 店铺5572 家(剔除KIDILIZ),较2019年减少218 家,成人店铺3262 家,较2019 年减少504 家,公司电商收入21.0亿元,同比增0.6%,占比整体收入36.6%。

新品供货收紧,存货规模降低。2020H1 公司存货39.6 亿元,同比减少5.8%,较2020Q1 减少1.5%,我们估计Kidiliz 库存占比20%以上。我们判断公司库存规模下降主要由于生产系统对新品发货批次的调控,通过压缩新品供应,减少柔性供应链补单,从而给予存货更大处理空间。公司2020H1 存货周转天数223 天,较2020Q1 减少3 天。

Kidiliz 亏损为业绩主要拖累原因。费用端看,公司2020H1 销售费用率/管理费用率分别为27.4%/9.5%,分别同比增3.5/2.7pct,主要由于员工薪酬增加以及信息化投入所致,资产减值损失占收入比重6.1%,同比增3.2pct,然而如果剔除K 牌影响,公司净利率约7.9%,同比降4.6pct,2020 年全球新冠疫情导致景气度下行的欧洲市场经济再次遭受重大损失,Kidiliz 海外业务加大亏损,我们认为其亏损仍为拖累公司业绩的主要原因。

2020/8 公司公告向森马集团出售Kidiliz。控股股东森马集团以6.79 亿元受让森开控股100%股权,同时受让对森开控股享有的11.37 亿债权,森开控股下属持有Sofiza SAS 的100%股权。森开控股的评估价值为-4.58 亿元,结合债务权益,森马集团支付对价6.79 亿元。我们认为,此次剥离对报表影响包括①此次转让直接以净评估值交易,所以交易不产生投资损益,②上市公司仍需并表年初至交割日,标的产生的净利亏损。2020 年上半年,森开控股净利润为-3.48亿元,2019 年为-3.02 亿元。

轻装上阵,凸显主业优势。公司主业优势突出,Euromonitor 数据显示,2019年巴拉巴拉国内童装行业市占率6.9%,同比增1pct,较第二名高出约5.3pct,绝对优势显著,休闲服则提出“质在日常”品牌哲学,推出多个相应细分场景需求的产品。同时,考虑到母公司承诺收购后将避免所有同业竞争、并无偿赠予额外产生的经营或出售利润,我们认为将有利于公司聚焦强势主业。

盈利预测与估值。我们预计公司2020、2021 年实现净利润5.45、15.19 亿元,给予2021 年PE 估值区间16-18X,对应合理价值区间8.96-10.08 元,维持“优于大市”评级。

风险提示。终端零售低迷、电商增速下滑、存货规模持续高企、模式切换不及预期。