森马服饰(002563.CN)

森马服饰(002563):静待花开

时间:21-09-05 00:00    来源:长江证券

事件描述

公司发布2021 年半年报,公司2021H1 实现营业收入、营业利润、归母净利 65.16、8.87、6.65 亿元,同比+ 13.65%、+548.67%、+ 2980.24%。单Q2 三者分别为32.1、3.2、3.1 亿元,同比+7%、443%、+7500%。

事件评论

收入端修复,利润仍有所承压。随着经济向好、零售消费潜力释放,收入端逐步修复,剔除K 影响后,2021H1 公司营收、营业利润同比2020H1+33.1%、77.7%,营业利润率、毛利率同比2020H1+3.4、+4.4pct。若以2019H1 为基数,则收入、营业利润下降3%、20.1%,收入逐步修复至2019 年水平,但利润仍承压。

线下存修复空间,电商为重要增长极。分渠道看,2021H1 主营业务直营、加盟渠道营收同比2019H1 -23.2%、-25.4%,线下渠道仍有较大修复空间。受益于占比42%的电商同比2019H1+29.1%带动,主营收入同比2019H1 -3.2%至64.6 亿元。

休闲业务毛利率提升明显,童装恢复较好。分业务来看,2021H1 休闲、剔除K 后的儿童业务营收同比2019H1 -20.0%、+10.2%至23.5、41.1 亿,毛利率提升6.4、1.8pct 至43.5%、44.5%。休闲业务收入仍未恢复至2019 同期水平,毛利率明显提升预计与老货库存去化后新品占比提升有关,H1 净开店37 家,拓店态势较好。

童装H1 净关店29 家,但收入端恢复良好,预计受益于渠道结构优化以及数字化赋能零售等举措,同店质量提升明显。

费用拖累解除,现金流储备充裕。2021H1 期间费用率同比2020H1 降低9.4pct,销售、管理费用率同比-5.9、-3.1pct,K 出表后对费用端的拖累减少。2021H1 公司资产减值损失同比减少1.5 亿,库存余额同比减少32%,存货周转天数同比减少94 天至129 天,主要系K 出表以及2021H1 加强库存管控所致。2021H1 公司货币资金及理财金额达79.47 亿元,经营性现金流净额同增67%至8.9 亿,现金储备充足,资产质量较高。

休闲装改革推进企稳修复,童装龙头地位强化带来溢价提升。随着消费市场的进一步扩大以及资源向优势企业集中,公司休闲装本土品牌龙头地位、巴拉巴拉品牌童装竞争力有望进一步加强。预计2021-2023 年归母净利润为17.0、19.8、21.3 亿元,对应PE 为14.3、12.3、11.4X,维持“买入”评级。

风险提示

1. 终端零售环境恶化的风险;

2. 拓店不及预期的风险。