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森马服饰(002563)点评报告:抖音推动电商发展提速 线下实现恢复性增长

时间:21-09-10 00:00    来源:浙商证券

报告导读

上半年电商增长28%,抖音直播成交破2亿,推动增长提速;线下向19年水平恢复中,上半年直营/加盟增长22%/25%投资要点

事件:公司公布中报,收入65.2亿(+13.7%),归母净利6.7亿(+2980%),考虑2020年法国童装品牌Kidiliz出表,如只考虑森马原有业务,中报收入增长32%,归母净利增长80%。单Q2来看,只考虑森马原有业务比较,收入32.1亿(+18.1%),归母净利3.1亿(+17.5%),巴拉为主童装业务较19年已有正增长,休闲装仍在恢复中分业务来看,上半年童装收入41.1亿(+6.9%),但剔除Kidiliz并表影响后,巴拉巴拉为代表的森马原有童装业务收入同增36%,较19年同期增长也有11%,展现童装龙头的持续增长潜力,渠道上来看,童装门店数量5605家,同比增长仅0.6%,电商及单店店效提升为增长主要动力。

休闲装业务上半年收入23.48亿元,同比+29%但相对19年-20%,仍在恢复中,毛利率上半年有8.5pp的同比提升至43.6%,估计与电商、直营渠道占比上升有关,总门店数量达到3128家,较年初净开37家,重新开启了门店净拓。

电商稳健成长,线下收入恢复性增长

上半年电商收入增长28%至26.9亿,较20年10.2%的增长显著提速,期间内容电商大放异彩,抖音直播成交突破2亿GMV;线下直营收入6.8亿(同比20H1+22%,比19H1 -23%),渠道数量年初净增41家至722家,加盟发货27.6亿(同比20H1 +26%,比19H1-25%),渠道数量较年初净减15家至7678家,加盟商整体对扩张较为谨慎,以恢复单店运营效率为首要目标。

健康库龄结构得到保持,经营性现金流增长达到67%。21H1公司存货规模27.1亿,同比下降31%,主要来自KIDILIZ出表以及周转效率较疫情时期好转,环比Q1略有上升,但库龄1年以内产品占比接近79%,库龄总体保持健康,受益周转效率同比提升,21H1经营性现金流同比增长67%至8.89亿元。

盈利预测及估值

公司5、6月零售逐步向好,但7、8月因疫情及汛情影响零售表现出现反复,因此短期基本面有所波动,但21全年总体逐步向2019年同期靠拢,考虑巴拉龙头优势仍然突出,成人装管理团队积极推进货品改革(21Q3新货品上市),业绩恢复值得期待。预计公司21/22/23年净利润16.0/18.7/21.3亿,对应估值16/13/12X,作为行业龙头在当下估值依旧有望受益行业整体的估值修复,维持“买入”评级。

风险提示:疫情恶化超出预期,消费者需求变化